Benjamin Graham – Akıllı Yatırımcı

Bu kitabın ilk baskısını 1950’de, on dokuz yaşındayken okudum. O zaman yatırım hakkında yazılmış ve yazılabilecek en iyi kitap olduğunu düşünmüştüm. Hâlâ, öyle düşünüyorum. Bir ömür boyunca başarılı yatırımlar yapabilmek, stratosferik bir zekâ katsayısına sahip olmayı, içeridekilerin bilgilerine erişmeyi veya olağan dışı bir iş sezgisini gerektirmez. Gereken, karar verebilmek için sağlıklı ve sağlam bir zihinsel çatı ve hislerin o çatıyı aşındırmasına izin vermeyecek bir kabiliyettir. İşte bu kitap tam olarak ve açıkça o çatının reçetesini çiziyor. Duygusal disiplini de sizin sağlamanız gerekiyor. Graham’ın savunduğu davranış biçimi ve iş ilkelerini takip eder ve 8. ve 20. Bölümlerdeki nasihatlere özel bir dikkat gösterirseniz yatırımlarınızdan kötü sonuçlar almayacaksınız. (Bu sizin düşündüğünüzden de büyük bir başarıyı temsil ediyor.) Mükemmel sonuçlara ulaşmanız, yatırımlarınız için sarf ettiğiniz gayret ve akim yanı sıra yatırım yaşamınız süresince, hisse senedi piyasasının sergilediği çılgınlığın çapma da bağlı olacaktır. Piyasanın davranışı ne kadar saçmaysa, işini bilen yatırımcının önüne gelen fırsatlar da o kadar çok olur. Graham’ı takıp edin ve çılgınlığa katılacağınıza, ondan kâr edin. Benim için.

Ben Graham bir yazar veya öğretmenden çok daha büyük bir karakter. O babam haricinde beni en çok etkileyen insan. Ben’in 1976’da ölümünden hemen sonra Financial Analysts Journal’da onu şu aşağıdaki satırlarla anmıştım, bu övgüde bahsettiğim nitelikleri sizin de algılayacağınıza inanıyorum. BENJAMIN GRAHAM 1894-1976 Birkaç yıl önce, o zamanlar sekseninde olan Ben Graham, bir arkadaşına “her gün bir budalalık, bir yaratıcılık ve bir cömertlik yapmayı” ümit ettiğini söylemişti. Bu garip amaç, onun kendini beğenmişliğe ve nasihatçılığa düşmeden fikirlerini toparlama becerisini aksettiriyordu. Fikirleri kuvvetliydi ama onları sunuşu sürekli şekilde yumuşaktı. Bu derginin okuyucularının yaratıcılık standartlarını ölçü aldığımızda, Graham’ın başarılarının abartılmaya ihtiyacı yok. Bir bilimsel yöntemin mucidinin onu takip edenlerce kısa sürede gölgede bırakılmadığı durumlar çok seyrektir. Ama düzensiz ve karmaşık bir faaliyete yapısallık ve mantık kazandıran bir kitabın yayınından kırk yıl sonra, menkul kıymet analizinde onunla finale kalabilecek adayları bulmak bile zor. Yayınından birkaç hafta veya ay sonra çok sayıda kuramın yetersiz hale geldiği bir alanda Ben’in ilkeleri bütün oturaklılığını korudu. Onların değeri, diğer daha zayıf mantıksal yapıları yerle bir eden finansal fırtınaların ardından daha iyi anlaşılıyor. Sağlam önerileri, onu takip edenlere -o ünlü ve gündemdeki danışmanları takip eden daha yetenekli, profesyonellerden daha alt düzeyde doğal kabiliyetleri olanlara bile- sürekli ödüller getirdi. Ben’in profesyonel alanında mutlak bir egemenlik kurmasının dikkate değer bir cephesi de yaptıklarını, tüm çabaları tek bir amaca odaklayan zihinsel faaliyetin dar görüşlülüğü dışında başarmasıydı. En azından, ben bu kadar geniş bir bakış açısı olan başka birisine rastlamadım. Hemen hemen mükemmel bir hafıza, yeni bilgiye karşı duyulan sonsuz bir hayranlık ve o bilgiyi sanki ilgisizmiş gibi görünen sorunlara uygulama yeteneği, onun her hangi bir alandaki düşüncelerine erişmeyi bir mutluluk kaynağı yapmıştı.

Ama o üçüncü amacında -cömertlik- tüm diğerlerinin üzerinde bir başarıya ulaştı. Ben’i öğretmenim, işverenim ve arkadaşım olarak tanıdım. Her ilişkide de -tüm öğrencileri, çalışanları ve arkadaşlarıyla olduğu gibi- sonsuz ve karşılıksız bir fikir, zaman ve azim cömertliği mevcuttu. Eğer düşünce berraklığı gerekiyorsa gidilecek daha iyi bir yer yoktu. Eğer teşvik ve öneri gerekiyorsa. Ben hep oradaydı. Walter Lipmann başkalarının gölgesinde oturabileceği ağaçlar diken insanlardan bahsetmişti. İşte Ben Graham öyle birisiydi. Giriş: Bu Kitabın Ulaşmak İstediği Hedef Bu kitabın amacı, bir yatırım politikası edinme ve uygulamada, sıradan insanlara uyacak bir kılavuz sağlamaktır. Burada, dikkatler daha çok yatırım ilkelerine ve yatırımcıların davranış biçimlerine çevrilecek, menkul kıymetlerin analiz tekniklerinden nispeten daha az bahsedilecektir. Ne var ki, hisse senedi seçimiyle ilgili olan önemli unsurların kesin bir şekilde anlaşılması için bir takım özet menkul kıymet karşılaştırmaları da -genelde New York Hisse Senedi Borsası kotasyon listesinden çiftler halinde seçilmek üzere- yapacağız. Ama yerimizin çoğunu finansal piyasaların tarihi formasyonlarını, bazen onlarca yıl geriye giderek, incelemede kullanacağız. Menkul kıymetler yatırımına akıllı bir şekilde yaklaşmak için kişinin, çeşitli türden tahvil ve hisse senetlerinin değişik koşullar altında -ki en azından bu koşulların bazılarıyla kişinin yatırım ömrü içerisinde de karşılaşma olasılığı yüksektir-nasıl davrandığı hakkında yeterli bir bilgiyle kuşanması gerekir. Hiçbir ifade, Santayana’nın ünlü ikazından daha doğru ve Wall Street’e dahâ uygun olamaz: “Geçmişi hatırlamayanlar onu tekrar etmeye mahkum olurlar.” Metnimizin hedefi spekülatörden ziyade yatırımcıya yöneliktir.

İlk amacımız da bu göz ardı edilen ayırımı açığa kavuşturmak ve vurgulamak olacaktır. İşin başından bunun bir “nasıl bir milyon dolar kazanılır?” kitabı olmadığını söyleyebiliriz. Wall Street’de veya her hangi bir yerde zenginliğe ulaşan kesin ve kolay bir yol yoktur. Bu söylediğimizi bir nebze finan-sal tarihle desteklersek fena olmaz, özellikle ondan birden fazla ders çıkarılacaksa… O can alıcı 1929 yılında. Wall Street’de olduğu gibi ülke çapında da önemli bir şahsiyet olan John J. Raskob, Ladies’ Home Journal dergisinde yazdığı “Herkes Zengin Olmalı” isimli makalesinde kapitalizmin lü-tuflarım övmüştü. Savunduğu teze göre, iyi hisselere ayda 15 $ yatırarak yirmi yılda 3600 $’lık bir yatırıma karşılık 80,000 $’lık bir mal varlığına ulaşılabilirle imkanı vardı. Tabii kâr paylarının anaparaya ilave edilmesi gerekiyordu. Eğer General Motors’un bu büyük işadamı haklı olsaydı, bu yöntem elbette zenginliğe giden kısa bir yol olurdu. Raskob ne kadar haklıydı? Dow Jones Sanayi Endeksi’ne (DJIA) dahil 30 hisseye yatırım yaptığımızı farzederek kaba bir hesaba girişelim. Eğer Raskob’un reçetesini yazısını yazdığı yıl uygulamaya koysaydık (1929-1948) yatırımcının mal varlığının 1949 başında 8,500 $’a ulaştığını görürdük. Bu rakam o büyük adamın 80,000 $ sözünden çok uzakta ve böyle iyimser tahmin ve vaatlere gü-venilmemesi gerektiğini açıkça gösteriyor. Ama öte yandan, yatırımcının alımlarına DJIA 300 iken başlayıp 1948 kapanışı olan 177’de bitirmesine rağmen, bu yirmi yıllık tatbikatta gerçekleşen getirinin bileşik olarak yılda %8’den daha iyi olduğunu da söylemek gerekir. Bu hesaplama, yılmadan, iyi günde kötü günde, her ay düzenli olarak hisse senedi alımı yapma ilkesini ki buna “dolar maliyetini paçallama” denir, ikna edici bir şekilde destekliyor. Kitabımız spekülatörlere yönelik olmadığına göre, piyasada işlem yapanlar için de değildir.

Bu kişilerin çoğu grafikleri veya alım ve satım zamanlamasını tespit eden diğer mekanik araçları kullanırlar. “Teknik” olarak adlandırılan bu yaklaşımların tümüne uygulanabilecek bir ilke şöyle-dir: “Alım yapılmalıdır çünkü o hisse veya piyasa yükselmiştir. Ve satış yapılmalıdır çünkü piyasa düşmüştür.” Bu diğer iş kollarındaki sağlam iş anlayışının tam tersidir ve büyük bir olasılıkla Wall Street’de kalıcı bir başarıyı getirmeyecektir. Bizim 50 yılı aşan hisse senedi piyasası deneyim ve izlenimlerimizsırasında “piyasayı takip ederek” sureKlı veya k^ıcıbir şekilde para kazanan bir kişiye rastlamadık. Bu yaklaşımın popüler olduğu ka-dar da yanlış olduğunu vurgulamaktan kaçınmıyoruz. Daha sonra hisse senedi piyasasında işlem yapmak için kullanılan o ünlü Dow kuramından kısaca bahsederek yukarıda söylediklerimizi açıklayacağız ama bunun bir ispat olarak alınmaması gerekir. 1949 yılındaki ilk baskısından beri. Akıllı Yatırımcı’nm aşağı yukarı her beş yılda bir düzeltmesi yayınlandı. Bu baskının güncellemesinde 1965 baskısından itibaren ortaya çıkan yeni gelişmelere yer vereceğiz. Bu gelişmeler şunlar: 1. Birinci sınıf tahvillerde daha önce görülmemiş bir miktarda faiz oranı artışı. 2. Öncü hisselerde, 1970 Mayıs’mda sonuçlanan, %35’lik bir fiyat düşüşü. Bu son 30 yılın en yüksek yüzde düşüşüdür.

(Daha düşük nitelikli hisselerdeki düşüşler daha fazla.) 3. 1970’teki ekonomik küçülmeye rağmen toptan ve perakende fiyatlardaki inatçı enflasyon. 4. Her dalda faaliyet gösteren büyük şirketler topluluklarının, franchising firmalarının ve iş ve finans dünyasında benzeri yeniliklerin sayısındaki hızlı artış. (Bunlar, “mektup hisseler”1, hisse opsiyonu varandan, yanlış yönlendirici isimler, yabancı bankaların kullanımı ve diğerleri gibi bir takım kurnazca araçları içeriyor.) 5. En büyük demiryolu şirketimizin iflası, eskiden kuvvetli ve yerleşik firmaların aşırı kısa veya uzun vadeli borçlanmaları. Wall Street kurumla-rında bile gözlenen rahatsız edici bir likidite sorunu. 6. Bankaların işlettiği kredi ve teminat fonlarının da içinde bulunduğu yatırım fonları yönetiminde ortaya çıkan “performans” modasının getirdiği endişe verici sonuçlar. Yukarıda olan bitenleri dikkatlice gözden geçireceğiz ve bazıları bir önceki baskımız üzerinde bir takım sonuçlama ve vurgulamaları değiştirecek. Sağlam yatırım yapmanın temelinde yatan ilkeler her on yılda bir değişmez ama bu ilkelerin uygulamaları finansal mekanizma ve iklimde oluşan önemli değişikliklere uyarlanmalıdır. Bu son ifade, ilk kaba taslağı Ocak 1971’de tamamlanan bu baskının yazılışı sırasında test edilmişti. O zamanlar DJIA, genel bir iyimserlik havası içerisinde 1970’in en düşüğü olan 632’den zıplamış ve 1971 en yükseği olan 951’e doğru kuvvetlice yükseliyordu.

Son taslak 1971 Kasım’mda bitirildiğinde, piyasa geleceği hakkında ortaya tekrar çıkan genel bir rahatsızlık ortamında 797’ye kayarak can çekişiyordu. Bu dalgalanmaların, bu kitabın 1949’daki ilk baskısmdan beri hemen hemen hiç değiştirmediğimiz sağlam yatırım politikasına genel bakış açımızı etkilemesine izin vermedik. Piyasanın 1969-70 yıllarındaki düşüşünün çapı son yirmi yılda yaygın hale gelen yanılgıyı ortadan kaldırmaya yaramalıydı. Bu yanılgı, öncü hisselerin her zaman her fiyatta alınabileceği ve sadece sonunda mutlaka kâr edileceği değil aynı zamanda aradaki kayıpların da piyasanın yeni en yükseklere doğru tekrar başlayacak bir hareketiyle çıkarılacağı güvencesiydi. Bu inamlırhktan uzak bir iyimserlikti. Sonunda piyasa tekrar “normale döndü” : Bu dönüş artık hem spekülatör hem de hisse senedi yatırımcılarının yatırımlarının değerindeki yükselişlere olduğu gibi önemli ve belki de uzayan düşüşlere de hazırlıklı olmaları anlamına gelmektedir. Daha düşük kalitedeki hisselerde, özellikle yeni halka arzı yapılanlarda son piyasa çöküşüyle ortaya çıkan büyük zararlar tam bir felaketti. 1961-62’de de hemen hemen eş değerde düşüşlere şahit olduğumuzdan bu eşi görülmemiş bir şey değildi ama bazı yatırım fonlarının aşırı spekülatif ve aşın değerlenmiş hisselerde yüklü yatırımları olması açısından yeni bir unsur içeriyordu. Başka yerlerde elde edilen büyük başarılar için belki coşku yerindedir ama Wall Street’de bunların sonucu hep hüsran çıkar. Bu uyarının yalnız acemiler için yapılmamış olduğunu hep hatırda tutmak gerekir. Çözmemiz gereken ana sorun, birinci kalitedeki tahvillerin faiz oranlarındaki yükseliştir. 1967 sonlarından beri, yatırımcının bu tahvillerden elde ettiği getiri, kâr paylarından elde ettiklerinin iki katı oldu. 1972 başında, sanayi hisselerindeki %2.76 getiriye karşılık yüksek kalite tahvillerdeki getiri %7.19 idi.

(1964’de bu rakamlar sırasıyla %4.40 ve %2.92 idi.) 1949 yılında bu kitabı ilk yazdığımızda bu rakamların tam aksi yönde olduğuna (tahviller %2.66, hisseler %6.82 getirdi) inanmak güç2. Daha önceki baskılarda istikrarlı bir şekilde muhafazakar yatırımcının portföyünün en az %25’inin hisse senetlerinden oluşmasından ve iki araç arasındaki dengenin 50-50’de tutulmasından yana olmuştuk. Şimdi artık tahvil getirilerinin hisse getirilerine oranla büyük üstünlüğünün, daha mantıklı bir denge kumlana dek, portföyün tümünü tahvillerden oluşturmayı gerektirip, gerektirmediğini düşünmeliyiz. Doğal olarak, enflasyonun devam edip etmeyeceği, kararımızı etkileyecek en önemli etken olacaktır. Bu konuya da bir bölüm ayırıyoruz. Geçmişte, bu kitabın hedeflediği iki tür yatırımcı -“savunmacı” ve “girişimci”- arasında temel bir ayırım yapmıştık, javunmacı (veya pasif) yatı-rımcmın ana amacı ciddi yanlış veya kayıplardan kaçınmak olacaktır. Ikin-ci amacı ise, yatırımcıyı, tüm zamanınTBu ise vermekten ve sık sıTTkârar verme durumunda bırakmaktan uzak tutmaktır. Böylece yatırımcı piyasa dalgalarından duygusal olarak etkilenmekten de kurtulur! “

.